編者語：

要救市，先救人：量化寬松不是緩解市場恐慌的良藥

       美聯(lián)儲在當(dāng)?shù)貢r間3月15日宣布，聯(lián)邦基金利率降至超低水平的0-0.25％，并啟動總額達7000億美元的量化寬松（QE）計劃。接下來的數(shù)月內(nèi)將增持國債至少5000億美元，機構(gòu)抵押支持證券（agency MBS）至少2000億美元”。中國有句諺語“對癥下藥”，那么量化寬松是不是治理當(dāng)前市場劇烈波動的良藥呢？

       QE就是量化寬松是美聯(lián)儲在2008年經(jīng)濟危機中拯救美國市場，創(chuàng)造了很多向資本市場直接購買計入機構(gòu)的金融產(chǎn)品的貨幣工具，直接向進入機構(gòu)開閘放水的貨幣政策。08年金融危機是美國的系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)出現(xiàn)了問題，是一種金融系統(tǒng)內(nèi)在原因?qū)е碌奈C。當(dāng)時，世界各國的生產(chǎn)能力并沒有受到明顯破壞，既沒有導(dǎo)致建筑、機器發(fā)生大規(guī)模毀壞的自然災(zāi)害或者戰(zhàn)爭，也沒有出現(xiàn)最新的前沿技術(shù)，面對這種情況，量化寬松是有針對性的。

       而導(dǎo)致本次波動的原因卻有所不同。正如全球最大的對沖基金橋水公司聯(lián)合創(chuàng)始人（Ray Dalio）在3月19日接受采訪說：正在發(fā)生的事是我們有生之年都沒有發(fā)生過，我們正面臨的是一場危機。在冠狀病毒大流行期間，市場一直處于低迷狀態(tài)，投資者拋售股票是因為擔(dān)心政府對這次疫情爆發(fā)的應(yīng)對不足以防止經(jīng)濟崩潰或陷入衰退。的確，近期在油價，股價齊跌的情況下，傳統(tǒng)的避險資產(chǎn)黃金也出現(xiàn)了連續(xù)暴跌，同樣的避險資產(chǎn)債券也出現(xiàn)下跌。風(fēng)險資產(chǎn)與避險資產(chǎn)同時下跌說明市場擔(dān)憂的不再是通脹這一類可預(yù)見的風(fēng)險，而是擔(dān)憂不確定的風(fēng)險，由此引發(fā)的恐慌情緒，進一步破壞預(yù)期，導(dǎo)致劇烈的市場波動。

       顯然，造成市場劇烈波動的主要原因是3月以來疫情在全球范圍快速擴散以及疫情發(fā)展的不確定性。在美聯(lián)儲宣布降息和量化寬松后，繼續(xù)跌跌不休的股市已經(jīng)說明問題了，市場對當(dāng)前疫情以及由此帶來的沖擊的預(yù)期沒有改變。改善市場預(yù)期重在“救人”，而不是“救市”。

       未來會怎樣？熔斷不會天天上演，暴跌還會持續(xù)。股票市場恐慌式下降，從前期看是市場的調(diào)整，引發(fā)調(diào)整的主要因素是恐慌，恐慌的來源是疫情的發(fā)展與防控，主要看兩個核心指標(biāo)，一是新增的確診人數(shù)，一是防控措施的有效性，及時性。顯然，目前對于美國而言，這兩個指標(biāo)還沒有出現(xiàn)向好的趨勢。市場的恐慌情緒，短時期之內(nèi)是難以得到徹底的緩解。

中國該怎么做？

       疫情嚴(yán)重沖擊了各國的公共衛(wèi)生體系，考驗著各國治理體系，也動搖了20世紀(jì)70年代以來盛行的“大市場 小政府”觀念。西班牙正在將醫(yī)療機構(gòu)國有化，法國政府也在考慮以更加積極的態(tài)度改革經(jīng)濟結(jié)構(gòu)。我國各級政府不僅要做好“店小二”，也要充分運用各種財政金融手段，加大公共投資力度，提升民間投資信心。在危機來襲時刻，我們是不是可以嘗試一種“大市場 大政府”的應(yīng)對模式。

       中國疫情防控形勢持續(xù)向好、生產(chǎn)生活秩序加快恢復(fù)的態(tài)勢不斷鞏固和拓展，工作重點已轉(zhuǎn)到統(tǒng)籌推進疫情防控和經(jīng)濟社會發(fā)展工作。境外疫情擴散蔓延及其對世界經(jīng)濟產(chǎn)生不利影響，給我國疫情防控和經(jīng)濟發(fā)展帶來新的挑戰(zhàn)，集中體現(xiàn)在全球需求疲軟、供應(yīng)鏈斷裂和市場動蕩等方面，需要加大逆周期調(diào)節(jié)力度。

       目前來看，積極的財政政策已經(jīng)開始發(fā)力，將推動新型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，進一步加快經(jīng)濟轉(zhuǎn)型，提升經(jīng)濟運行效率并帶動社會發(fā)展。一方面，充實地方財力，?；久裆?、保工資、保運轉(zhuǎn)。截至目前中央對地方轉(zhuǎn)移支付已下達6.28萬億元，比去年同期增加1.26萬億元；一方面加大公共投資力度。中央政府已提前下達2020年新增地方政府債券18480億元，包括專項債12900億元，專項債全部用于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。截至3月20日，各地發(fā)行新增的地方政府債券達14079億元，其中長期債的占比超過八成，平均發(fā)行的期限是16.2年，十年期以上的長期債券占86.2%。可以預(yù)見，圍繞科技、節(jié)能環(huán)保和醫(yī)療衛(wèi)生方面的“藍(lán)色”“綠色”和“白色”三大板塊新型基礎(chǔ)設(shè)施將成為公共投資重點領(lǐng)域，不僅能夠從整體上提升經(jīng)濟運行效率，而且還有助于社會和民生發(fā)展領(lǐng)域的補短板。

       基礎(chǔ)設(shè)施投資能夠發(fā)揮作用，還要看民間投資信心能否迅速恢復(fù)。從2019年我國固定資產(chǎn)投資結(jié)構(gòu)看，民間投資是大頭，占比56.42%，投資能否在未來9個月中復(fù)蘇，還要看民間投資信心是否提振。因此，不僅需要加大公共投資力度，還要轉(zhuǎn)變政府職能，優(yōu)化營商環(huán)境，穩(wěn)定市場主體預(yù)期。近期從中央到地方，紛紛就復(fù)工復(fù)產(chǎn)積極行動就是政府職能的應(yīng)有體現(xiàn)。

       降息，降準(zhǔn)等貨幣政策工具同樣也值得期待。供給側(cè)改革去杠桿已經(jīng)將社會融資增速降至較低水平，意味著未來貨幣政策調(diào)整空間較大，對經(jīng)濟有支撐作用。

張恒龍 博士